“威胁是谈判的一部分。他们最终一定会选择重组方案，因为重组能让他们拿回50%以上，破产只能拿回20%不到。”
“你不做债权重组你可能不太明白这个数字差距意味着什么，对债权人来说，重组和破产之间的清偿率差距足够让他们坐下来再谈十轮。”
格伦听着莫兹罗说完这些话，他能听出来莫兹罗的声音里有一种几十年幸存者偏差堆出来的自信。
这种自信可没虚张声势，是真的相信。
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一个人活了六十八岁，做成了全美最大的抵押贷款帝国，在至少三次重大危机中成为幸存者，他的大脑已经形成了一种根深蒂固的认知模式：我每次都能挺过去，这次也一样。
这种认知模式在正常市场周期里是优势，它让你在别人恐慌时保持冷静。
但在系统性危机中，它是最大的盲区，当游戏规则被彻底改写时，旧地图不但不能指引方向，还会把你引向悬崖。
格伦想了想说道：“安吉洛，我决定不卖，主要是因为今天《华尔街日报》头版把最后一个坏消息也爆出来了。”
“债权人讨论破产保护、商业票据缺口、调查范围扩大，还有哪个坏消息市场不知道？利空出尽！”
“当所有坏消息都被定价之后，剩下的就是好消息。”
“美国银行可能再次注资的消息、债权人可能达成重组协议的消息、政府可能出面协调的消息，这些好消息任何一个都能让股价翻倍，我等的是那个。”
电话那头沉默了一会儿。然后莫兹罗轻轻地笑了一声。
“格伦，胆小的人活得久，但胆小的人永远做不到全美第一。”
挂了电话，格伦自言自语：“钱从垃圾堆里捡来的，得把它埋进金矿里。f可能不是金矿。但如果相信它是，就不要因为别人都说是垃圾而放手。”
“我的弟弟和妹妹是保守的人，那是他们的职责。我的职责是做正确的判断，做完了就不要回头。”
他拿起桌上的钢笔，开始在推演草稿上写下正式的加仓申请。
标题：《f：危机定价与反转机会——加仓推演》。
第一页的核心论点只有一句话：市场已按破产概率超过50%来为f定价，而实际破产概率低于20%。
这个差距就是我们的利润空间。
第二页是详细的催化剂分析，美国银行再次注资的可能性、债权人重组谈判的时间窗口、政府可能介入协调的政策路径。
第三页是风险分析，商业票据展期缺口继续扩大、调查升级为刑事调查、信贷市场冰封持续到2008年。
他写了整整两个小时。
每一个数字都反复核对，每一段论证都引用了公开可查的数据源。
最后他在结尾处用钢笔写下一行手写字：
“以上推演基于公开信息和合理假设，我理解该笔加仓可能带来超过50%的本金损失风险。但我也理解如果退出时机选择正确，现有仓位的亏损和新增仓位的风险都将转化为超额回报。我决定继续持有并保留在9美元以下加仓的选择权，这是我的个人判断。”
签字栏旁边，他写上了日期，2007年11月27日，然后签上了自己的名字。
同时，他还发了fabk：“f利空出尽！”
公园大道300号28层。
林顿看到了格伦·罗森茨威格的fabk，忍不住一笑。
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“利空出尽？”
摇了摇头，他目光放在面前三块屏幕上。
左边是f的实时股价走势，今天从开盘的8.90美元一路下探至8.50美元，成交量显著放大，说明抛压仍然来自机构而非散户。
中间是ab指数的最新报价，bbb-分层又跌了一个档次，跌到了85，意味着市场对次贷违约率的预期还在持续恶化。
右边是迈尔斯刚发来的f期权链分析，11月底到期的看跌期权未平仓合约数量在过去三天内增加了超过30%，说明大量做空者正在涌入。
同时f的五年期信用违约互换价差从上周的580个基点跳升至本周的650个基点，债券市场的恐慌情绪远未消退。
迈尔斯推门进来，手里拿着刚打印出来的f债权人委员会最新动态汇总。他把纸放在林顿桌上。
“债权人委员会已经在讨论具体破产程序的法律框架了，《华尔街日报》那个记者昨天在推特上说，有一家债权银行代表在电话会议里明确问了f的法务总监一个问题，如果下周申请第十一章，员工工资和供应商欠款能不能优先支付，没在威胁了，在准备！”
林顿：“商业票据展期的情况怎么样？”
迈尔斯：“更糟，巴黎银行冻结之后，欧洲买家几乎全部退出了，f的商业票据部今天早上给债权人委员会发了一份最新的现金流预测，他们预计12月第一周的展期缺口在25到30亿之间。”
“25到30亿，每周，不是每月！”
“这个数字比上周《华尔街日报》报道的缺口又扩大了将近40%。融资渠道没有恢复，反而在加速恶化。”
迈尔斯打开自己的笔记本电脑，调出他整理的f现金流模型，说道：“你看这个走势曲线。11月初每周缺口大约15亿，11月中扩大到了20亿，现在预计12月初将跳到25到30亿。
自由落体了！”
林顿看着屏幕上的曲线。
f的现金流曲线和贝尔斯登的不是同一个变量，一个是商业票据展期缺口，一个是回购市场融资成本。
但两条曲线的形状惊人地相似。
自由落体一旦开始，只会被地面阻挡。
地面是破产法院的门槛。
林顿打开迈尔斯整理的数据包，开始逐一核对。他的核对方式很笨，把债权人委员会会议纪要的每一句话和f公开的现金流量表逐行对照。
他不要看研报，看原始数据。
研报是分析师替你咀嚼过的食物，你永远不知道咀嚼的人在里面加了什么调料。
原始数据不会骗人，但它会骗那些不仔细看脚注的人。
f最新的现金流量表附注第十七条有一个细节，公司已将约价值80亿美元的抵押贷款组合从“可出售”重新分类为“持有至到期”。
这不算正常的会计调整！
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它是一个信号：f试图在二级市场上卖掉这批贷款来回笼资金，但找不到买家，于是被迫将它们划入“持有至到期”科目，以避免在账面上确认减值损失。
这些贷款是卖不掉，和贝尔斯登那两只基金手里的，ahm的次贷债券，新世纪的抵押贷款组合一样。
卖不掉！
太阳底下没有新鲜事。
他打开交易软件，开始分批平仓。
