这次他要好好的反击这两个老家伙。
正文第一段，他没有写摘要，没有写背景介绍，直接切入论点：
“在4月29日的纽约抵押贷款银行家协会春季论坛上，贝尔斯登高级副总裁詹姆斯·麦克法兰先生和全国金融公司c安吉洛·莫兹罗先生分别发表了关于准优级抵押贷款市场前景的乐观观点。”
“麦克法兰先生认为准优级贷款的违约风险被市场高估，莫兹罗先生以三十年从业经验为据，断言当前市场波动是‘又一次会被历史证明为虚惊一场的正常调整’。我们尊重两位行业前辈的经验和观点。然而，在我们对ahm的公开财务数据、ab指数走势和宏观信贷环境进行全面分析之后，我们出了与两位完全相反的结论。以下是我们的论据。”
第一部分的标题是：“关于历史违约率，麦克法兰先生忘记输入的一个变量。”
“麦克法兰先生的核心论据是：准优级贷款的历史违约率不到2%，因此准优级贷款是安全的。这个论证框架存在一个根本性的缺陷：它用历史数据来推断未来，但历史数据来自一个房价持续上涨、美联储连续降息、全球流动性泛滥的时期（2000-2005）。在这个时期，任何一个fc分数高于600的借款人都可以通过房价上涨来覆盖违约风险！”
“还不起月供？没关系，房子涨了，转手卖掉还能赚一笔。这就是为什么违约率低！”
“因为准优级借款人信用好？”
“不！”
“主要由于房价上涨把本该发生的违约变成了转售。”
“现在这个变量反向了。美联储连续17次加息。房价开始下跌。当房价下跌超过5%时，任何一个负资产借款人的违约概率都会急剧上升，不管他的fc分数是500还是720。”
“因为一个失业的建筑工人，不管信用评分以前有多高，都还不起房贷。这属于信用风险吗？不仅仅是信用风险的问题，这是数学问题，房价下跌抹掉了fc分数之间的差异。”
第二部分：“关于备付金率，1.2%的真正含义。”
“麦克法兰先生指出，备付金率不是衡量抵押贷款机构安全性的唯一指标。他说完全正确，前提是你能在信贷紧缩时获其他融资渠道。”
“但ahm的t架构决定了它在融资端的脆弱性超过传统银行。t必须将90%以上的利润分配给股东，它手上没有余粮。”
“当商业票据市场对它关门时，这不是假设，过去三周ahm的商业票据余额已经减少了超过2.5亿美元，其中大部分是投资者提前赎回！”
“ahm必须同时面对两个问题：短期融资枯竭和贷款组合贬值。”
“备付金率1.2%意味着ahm每放出100美元的贷款，只留了1.2美元来应对坏账。按照目前的商业票据流失速度和ab下跌趋势推算，如果ahm在5月中旬的票据展期中无法找到新的买家，这是一个概率正在快速上升的事件！它的流动性缓冲将在三周内耗尽。”
“届时，1.2%的备付金率将从一个‘偏低的合规数据’变成一份死刑判决书。”
第三部分：“关于‘天没塌过’...幸存者偏差最完美的样本。”
林顿写到这里的时候停了一下。
手指在键盘上悬了大概三秒，然后开始打字，嘴角慢慢浮起一个弧度。
“莫兹罗先生用三十年从业经验告诉我们‘天没塌过’。我们完全相信他说的是真话！”
“天确实从来没塌过。但这不意味着天永远不会塌，它只意味着所有经历过天塌的人，都不在这里了。”
“死人是不会接受采访的，破产的c不会出现在纽约抵押贷款银行家协会春季论坛的嘉宾名单里。1990年加州地产崩盘中倒闭的那些小银行创始人没有机会在cnbc上说‘天塌了，我们完了’。他们能做的就是抱着纸箱走出办公室。”
“幸存者偏差从来不需要撒谎，它只需要让死人闭嘴。三十年来所有被抵押贷款市场波动杀死的人都没机会参加今天的会议，莫兹罗先生当然可以指着空白的墓碑说：看，上面什么都没有。”
“这就像让一只活了八十岁的火鸡来预测感恩节，在它八十年的生命中，感恩节从来没有伤害过它！”
“直到第八十一年，莫兹罗先生就是那只火鸡！”
“他是全美最大、最聪明、最成功的火鸡！”
“但他依然是火鸡。”
“全国金融公司经一次比一次历了储贷危机、加州崩盘、ltcm和互联网泡沫！”
“莫兹罗先生从中出的规律是‘天不会塌’。但我们换一个角度来看，这些危机更接近抵押贷款市场的核心结构。”
“储贷危机是储蓄贷款协会的危机，加州崩盘是区域性的，ltcm是全球流动性的，互联网泡沫是股票的！”
“但次贷——次贷正中心脏，它是一个外部冲击？不！它属于抵押贷款行业自己制造出来的、藏在资产负债表内部的、被评级机构盖上aaa印章的肿瘤！”
“以前的天没塌，是因为地震在外面。这一次，地震在房子里面。”
第四部分：“关于c增持股票——又一个历史重复。”
“莫兹罗先生指出他在2007年初增持全国金融公司股票是基于价值判断。我们尊重这个解释。”
“但我们想提醒读者注意一个有趣的历史细节：安然公司的c肯尼斯·莱在2001年8月到9月期间增持了超过500万美元的安然股票。”
“两个月后，安然申请破产。世界通信的c伯尼·埃伯斯在世通破产前也同样增持过自己公司的股票！”
“c增持股票的行为本身既不能证明公司在说谎，也不能证明公司是被冤枉的。它只能证明一件事——c是最后一个跳下船的人！”
“有时候他跳下了，有时候他没来及！”
“莫兹罗先生可能觉自己是前者！”
“历史告诉我们，大多数站在船头的c都觉自己是前者。”
“最后的附录：一些值问的问题”
“如果准优级贷款真的像麦克法兰先生说的那样安全，为什么ahm的商业票据余额在过去三周持续减少？”
“为什么cfc的c价差在过去两周扩大了近100个基点？”
“为什么ab aaa层级——注意，是aaa，非bbb——在本周开始出现松动迹象？”
“我们不需要回答这些问题。我们只需要等待！”
“因为市场会替我们回答！”
“而市场从来不会说谎，它只会用真金白银投票。”
他在报告末尾加了一行单独的、缩进的、没有任何注释的文字，像一篇学术论文在结论之后加上的致谢，但这行的致谢对象不是任何人：
“感谢麦克法兰先生和莫兹罗先生在上周论坛上的精彩发言。他们的信心让我们能以更低的权利金加仓。”
署名：保尔森基金特别顾问，林顿资本与阿斯塔特资本联合研究，2007年5月2日。
他按下发送键。
同时抄送给了马库斯·莱恩，约翰·保尔森，以及高盛pb研究部。
同一时间，阿斯塔特资本的署名报告同时发出....马库斯·莱恩在报告里用更直白的方式表达了同一个结论。
这两份报告加起来管理着将近十亿美元的基金，在华尔街机构投资者圈子里是有分量的。
马库斯半个小时后推门进来的时候，手里端着一杯浓缩咖啡，另一只手拿着刚打印出来还发烫的pf报告。
“你这篇报告写比他妈的报纸还好看。我读了十五年华尔街研报，第一次读笑了。”他把报告的第一页拍在林顿桌上，手指指着报告上“火鸡”那一段，念了一遍：“莫兹罗先生就是那只火鸡。他是全美最大、最聪明、最成功的火鸡。但他依然是火鸡....你管这只叫研究报告？”
“它确实是研究报告，只不过引用了感恩节。”林顿端起杯子喝了一口茶。
马库斯笑了一声，把报告放在桌上。
“你知道你写的不止是ahm，对吧？你把全国金融公司也拖进来了。莫兹罗看到这段，可能会在你办公室门口举牌子抗议。不对....他不会来，他是只火鸡。”
林顿看了他一眼。
