毕马威坚持房价增速为零是底线假设，cf说这个假设会让回购准备金翻倍，四季度亏损会大到触发债权人门槛。毕马威表示触发门槛是管理层的问题，不是审计师的问题。对话就在这个封闭的循环里反复打转。
谢永年从走廊另一头走过来，深蓝色衬衫袖口解开，领带松垮挂在脖子上。他今天在办公室待了十二个小时，上午跟融资团队开会，下午处理股价暴跌引发的内部恐慌邮件，晚上被c叫去商量第二天债权人电话会议的口径，连晚饭都没吃。他在c办公室门口停下，门开了，莫里斯从里面走出来，手里拿着一沓打印邮件：花旗信用风险管理部的问询函、贝尔斯登融资台的追加抵押品要求、摩根士丹利的律师函，每份文件开头都是“鉴于近期市场波动”。但所有人都知道，“鉴于”在华尔街的精确含义是：我们不想直说不信任你，所以用这个词替代“因为我们觉你们快撑不住了”。
谢永年扫了一眼那沓邮件：“毕马威那边，最新态度是什么？”
莫里斯没说话，走到窗边背对他站了几秒，才开口道：“坚持要用更保守的假设。”
莫里斯语气平静，但谢永年认识他多年，知道这种平静下压抑着情绪。过了会儿他继续说：“房价增速为零，回购准备金就要翻倍，四季度亏损就不是每股一两块，可能是三块到四块。公司净资产大概十块钱一股，亏三四块，净资产就掉到六块以下，债权人要求的最低门槛是五块。跌破五块，所有信用额度自动到期，你明白这意味着什么？已经不是融资谈判能不能签的问题，是签完之后额度还能不能用的问题——净资产门槛被击穿，协议自动作废。我们谈的每一笔融资，都建立在净资产高于五块的基础上，毕马威的调整，会把这个基础炸掉。”
谢永年问：“不能和毕马威商量用零增长吗？零增长的话，回购准备金只增加40%-50%，亏损控制在一两块，净资产能保住。房价没跌，只是不涨了，不涨和跌是两回事。”
“但在毕马威眼里不是两回事。”莫里斯道，“他们的逻辑是：房价增速从5降到0，只是最近两个季度的数据，未来两个季度呢？如果零变成负的呢？如果今年房价开始跌呢？他们不想再做假设了，想用最保守的口径，基于已经发生的实际数据。实际数据是四季度房价环比转负，同比还微涨，但环比已经负了。毕马威说环比转负是趋势反转的信号，零增长不够保守，要用已发生的实际数据评估。”
谢永年沉默了。他是分管贷款发放的高级副总裁，不算财务出身，但懂报表逻辑：环比转负意味着如果一季度延续四季度的趋势，同比也会转负，到时候回购准备金假设就不是“零增长”，而是“负增长”，负增长下的准备金规模会大到什么程度？他不敢算。他自己有2000万美元投在新世纪里。
“融资谈判还在推进。”莫里斯深吸一口气继续说，“但每次谈到关键条款，对手方都会问同一个问题：毕马威的审计意见是什么？年报什么时候出？回购准备金是多少？我们不回答，他们就不签；可我们回答不了，因为毕马威还没最终签字。这是死循环：毕马威不肯让步，融资对手方不肯在不确定下承诺，我们被夹在中间。”
谢永年：“花旗呢？他们增持了一百万股，不会看着持仓归零。”
“花旗增持是左手做的事，风险管理部是右手。左手买股票，右手发问询函，两边不是一个部门，不通气。大投行就是这样，你只看到增持公告，看不到他们同时在对冲、在缩减、在发律师函。风控部不关心股价，只关心信用敞口，一旦超了内部限额，他们会毫不犹豫砍额度，哪怕自营部门还拿着我们的股票。”
谢永年：“底线在哪里？”
莫里斯道：“三周之内，要么毕马威让步，要么融资协议签完，要么债权人在净资产门槛上给豁免，三件至少办成一件。办不成，就不是股价的问题了，是新世纪能不能开门的问题。”
谢永年走出办公室时，走廊已经空了，脚步声在空旷的走廊里发出轻微回声。他回到自己办公室，坐到桌前，晃了下鼠标唤醒屏幕，屏保消失后，n的收盘价15.85美元映入眼帘。
他打开一个cl表格，里面列着谢家的持仓：2000万美元，16美元附近建仓，15.85美元意味着每股浮亏约0.15美元。他快速算了下浮亏金额，关掉了表格。
在公司干了十几年，他经手的贷款合同堆起来比人还高，见过利率波动、监管收紧、华尔街的冷脸与热脸，以为自己见过一切。可他从没同时见过三样东西：房价环比转负、穆迪三十天倒计时、毕马威拒不让步。三个变量叠加，这不是他认识的任何一种危机——他见过的危机都是单一的，要么融资紧张，要么坏账上升，要么监管加码，从来不是所有事同时爆发。
此刻，美林证券总部，曼哈顿世界金融中心。
美林全球信贷风险委员会的周例会，今天核心议题在议程表上只有一个代号：《次贷机构融资敞口评估，紧急动议》。会议桌两侧坐了十二人：信贷风险总监、结构化产品部主管、三名金融机构融资部高级副总裁、法务部代表，以及伦敦视频接入的欧洲信贷团队负责人。
屏幕上投着双栏对比图：左边是穆迪公告的措辞，“展望调整为负面”“三十天”“未出现任何实质性改善”；右边是ab bbb层级走势图，从去年十月的100跌到年初的75，再跌到今天的63，两条曲线下行斜率完全一致。
“新世纪金融昨日收盘后发来更新的融资协议草案。”一名融资部高级副总裁翻开文件夹，“要求美林在现有信用额度基础上追加一笔过桥贷款，金额3亿美元，期限18个月，利率lb加350个基点，担保条件与现有贷款池同顺位。”
“同顺位？”法务部代表抬头，“跟谁同顺位？花旗和摩根士丹利？”
“对，他们两家持有新世纪最大的两笔信用额度。如果美林接受同顺位，违约时按比例分配抵押品。问题是新世纪的抵押品大多是次贷和mb，市值正跟着ab一起跌，今早最新估值比一个月前至少缩水了15%。”
信贷风险总监推了推眼镜，翻到文件夹最后一页，是量化团队今早紧急出具的压力测试报告，核心结论用粗体标出：“新世纪净资产下降30%的压力情景下，同顺位贷款预期回收率约35%-40%；若净资产下降50%，回收率降至20%以下。”
他合上报告，摘下眼镜放在桌上：“穆迪给的三十天不是缓刑，是出货窗口。如果今天批这笔过桥贷，3亿新敞口加现有敞口，总额会超过美林在次贷机构上的风险预算上限。一旦穆迪降级触发交叉违约，这5亿多敞口回收率可能不到四成，风险收益比算不过来。”
“可如果我们拒绝，融资破裂的消息曝光后，新世纪会加速崩塌，我们的现有敞口也会受损。”融资部副总裁道。
“现有敞口的损失可以通过对冲管理，新增敞口的损失对冲不掉——对手方风险一旦触发，对冲合约本身也会被冻结在破产程序里。用新增敞口保护现有敞口，结果通常是两个敞口一起烂掉。”
会议室沉默了约十秒，信贷风险总监重新戴上眼镜：“美林的立场：不批准新增融资，现有敞口在三十天窗口内尽可能缩减，剩余部分用c对冲。如果新世纪能活过这三十天，拿到别的融资或毕马威让步，我们再重新评估。但今天，在穆迪给出倒计时的当下，不能用3亿美元去赌一个回收率不到四成的抵押品池。”
他扫过全场，无人反对。
“记录：美林拒绝新世纪金融融资协议。理由：穆迪负面展望与ab持续下跌，导致抵押品回收率未达内部风险审批门槛。立即通知新世纪。”
雷曼兄弟总部，第七大道。全球信贷部门董事总经理杰弗里·塔尔梅坐在办公室里，开着免提电话，另一头是新世纪cf帕蒂·道。桌面上摊着融资协议草案，封面印着《雷曼兄弟-新世纪金融信用额度展期方案》，翻到第七页，条款清单上用荧光笔标着一行：“展期条件：穆迪评级维持当前水平以上。”
