穆迪的评级模型、新世纪的贷款审核标准、挪威养老基金的投资委员会会议纪要，全部会被放进证据开示。这些数字说不了话，但会被律师翻来覆去地解读，直到说出律师想让它说的话。
格雷格缓缓开口，声音像从喉咙深处挤出来：“我这边公司情况也糟。总部昨天发了内部通知，ah股价从2月1号到现在跌了超过百分之二十，销售业绩全面萎缩。风控部在讨论裁员方案，说是讨论，其实就是走流程。我在公司做了十五年，从来不担心业绩，2005年佣金是全皇后区最高的。但现在客户开始问退贷款的事，有的买房人直接打电话来问能不能把合同退了。我说不能，他们就在电话里骂我是骗子。其实他们说对，我当时那些销售话术，每一个零首付产品，我都跟客户说房价永远不会跌。现在房价还没开始跌，股价已经崩了。“
“如果公司裁员，房贷、车贷、两个孩子的开销，我不敢往下想。我老婆上周还在说，要不要今年夏天去佛罗里达玩一趟，说女儿长这么大还没去过迪士尼。我说好，那个时候账号里还有钱。现在什么都没了。“
接着，格雷格最后低声说了一句：“老崔，这波算是见底了，20是铁底。跌破20公司市值就低于净资产了，会被收购的。“他顿了顿，“等跌破20美元，我们再考虑要不要抵押贷款抄进去。“
“嗯。“崔斯特应了一声，声音很轻，像是在说服自己。
2月9日上午十点，新世纪金融股价跌至20.5美元。从2月7日开盘前33.15跌到20.5，累计跌幅超过38%。
三个交易日，20美元整数关口就在眼前，这是新世纪2004年p以来从未触及的价格区间。
20美元对应新世纪金融账面净资产大约在15到18美元之间，但市场已不再相信账面净资产，因为账面净资产的计算基础是回购准备金当前的计提水平，而公司自己已在8-k公告里承认这个计提是错误的。
如果回购准备金需上调二点五亿到三点五亿美元，净资产将从十五至十八亿缩水到大约十二至十五亿，每股净资产从18美元降到15美元以下。现在20美元的股价在投资者眼里可不便宜。
上午十点十五分，股价跌破20美元。20美元是被做市商放弃防守之后自动滑穿的。
当时20美元整数关口上有大约六万股护盘买单，从上午九点开始就挂在那里，来自投机资金，是那些在赌“20铁底“的短线交易员。他们以为20美元是铁底，因为新世纪净资产就在这个位置附近。但他们忽略了一个基本事实：净资产不是现金，净资产是贷款。当贷款在贬值时，净资产也在蒸发。六万股在20美元附近撑了大约四十分钟，然后被一笔超过十万股的机构卖单一口吞掉。20美元破了。
破了之后，股价在二十分钟内滑到19.8，短暂停留。接着另一波护盘资金进场，把股价从19.8拉回20，又从20拉到21。
这是投机资金在抢反弹，赌的是联邦调查的冲击已在20美元附近充分释放，赌的是20美元的“技术性支撑“会吸引更多抄底资金入场。
下午两点，股价在21美元附近震荡，多空双方在20到21之间展开拉锯，成交量比上午有所回落，但仍维持在日均成交量的五到六倍。
温莎图书馆，林顿面前开着高盛机构账户界面。新世纪股价在21美元附近徘徊，他的40万张看跌期权，行权价30美元，内在价值9美元每张，乘以40万张，360万美元。扣除权利金200万美元，目前浮盈160万美元。
他在交易日志里写道：“2月9日收盘，股价收于21美元。联邦检察官和c联合调查启动，证券集体诉讼案件被法院受理，审计意见尚未公布但方向已明。20美元整数关口在上午被击穿，投机资金护盘将股价拉回21。护盘逻辑是'低于净资产'，但净资产本身建立在有待重编的财务数据之上，护盘逻辑的根基是松的。不急于平仓，目标不变：跌破20美元后平仓。“
2月9日下午三点，温莎中学，安德鲁·格雷经济学公开课教室。今天是安德鲁临时加开的一堂课题研究课，主题只有一句话：“新世纪金融事件与次贷危机的宏观逻辑“。
阶梯教室再一次坐满了人。和1月30日辩论那天不同的是，今天教室里弥漫着一种完全不同的氛围。辩论那天，多空双方还旗鼓相当，谢永年和詹姆斯·哈里斯坐在前排，花旗和贝尔斯登的报告还在支撑多头的信心，埃里克·谢还有三万张看涨期权和三十页论据。
今天，谢永年没有来，花旗和贝尔斯登没有发新的报告，埃里克·谢请了一周的假。短短三天，股价从33跌到了21。
安德鲁·格雷站在讲台中央，身后幕布上投影着新世纪金融的日线图。2月7日那根超过百分之二十七的阴线像一根黑色的铁柱插在图表正中央，2月8日和9日的阴线并排排在旁边，三根阴线把过去三个月的全部横盘区间吞一干二净。他开口道：“今天我们不辩论，我们在真实的市场案例中问三个问题。“
安德鲁翻开讲义：“第一个问题：一个公司的股价从33跌到21只用了三天，它的回购准备金模型假设房价每年涨5%，而市场房价在第四季度环比转负。这两个事实之间是什么逻辑关系？第二个问题：花旗给出48美元目标价，贝尔斯登给出50，两家投行分析师加起来从业经验超过五十年，为什么他们的模型没有预测到这次暴跌？第三个问题：如果新世纪金融只是一个开始，接下来会发生什么？“
他的目光扫过阶梯教室，停在后排靠窗的位置，直接点名：“林顿，你来说。“
这一刻，所有人目光都聚集在林顿身上。
“林顿对了。“
“他们都错了。“
“当时我还以为林顿是错的，真愚蠢。“
“市场证明林顿是对的。“
“埃里克都不敢来学校了。“
“埃里克估计要赔光了。“
“不仅仅是他，还有他家这次损失惨重。“
“真没想到林顿是对的，我真想听听他接下来会怎么说。“
“看看林顿怎么判断接下来的局势。“
林顿站起来，走到讲台前面，开口说道：“第一个问题，回购准备金模型和股价暴跌之间的逻辑关系。新世纪的商业模型是一个循环：借钱给买房的人，把贷款打包卖给华尔街，用卖出去的现金再借给下一批买房的人。这个循环能持续的前提是贷款能卖掉，贷款能卖掉的前提是买贷款的人相信这些贷款会按时还款。他们会按时还款的前提是房价涨，因为如果房价涨，借款人可以在还不起月供的时候再融资，拿新贷款还旧贷款，永远不会违约。“
“所以整个链条的最底层假设只有一个：房价涨。新世纪的回购准备金模型假设房价每年涨5%，并不是公司傻，而是因为如果没有这个假设，整个循环的逻辑基础就塌了。2006年第四季度，房价环比增速转负，这个链条最底层的假设，在一个季度之前还是'公认事实'的东西，突然变成了'有争议的预测'。模型输出的所有数字都建立在一个已经不成立的假设上，所以这些数字全错了。8-k公告里那句'未能正确估计贷款违约和拖欠的损失严重程度'，翻译成白话就是：假设错了，那就全错。“
琼斯忍不住道：“怪不，谢永年说的全错了，原来一开始的假设就错了。“
索菲亚：“假设错了，就全部错了，观点也全部错了。“
克里斯托弗摇头：“埃里克真是惨不忍睹，现在他的钱全部赔光了。林顿一开始就说了。“
亚历克斯：“华尔街都错了，两大投行都大错特错。“
琼斯：“看看林顿接下来怎么说花旗和贝尔斯登吧。“
林顿把水杯放在讲台上，继续说道：“第二个问题，花旗和贝尔斯登的分析师为什么没有预测到？难道是他们的模型不够复杂？不，他们的模型非常复杂，几百个变量，几十层嵌套回归。但任何模型的预测能力都受限于训练数据集的边界。大多数次贷风险模型的训练数据从1991年开始——1991年是上一次房价下跌的谷底。从1991年到2006年，全美房价没有出现过同比负增长。所以模型在'房价同比下跌'这个区间里的训练样本是零。在样本量为零的区间里，模型没有预测能力。“
“它只能外推，外推的结果取决于外推的假设。分析师假设房价会软着陆，我假设违约率会非线性跳升。同一个模型，同一个数据，不同的外推假设。他们选了他们想选的假设，不是基于数据，而是基于激励结构。花旗的奖金制度不奖励分析师说'我们不知道'，奖励的是'买入'。当你在一个不确定的环境里做判断，而你的奖金结构在惩罚谨慎、奖励乐观时，你的模型会自动往乐观方向偏。这叫激励偏差，不叫技术问题。“
